"מעולם לא קניתי מניה בודדת": צבי סטפק מסכם חצי מאה בשוק ההון

את הראיון עם צבי סטפק אנחנו מקיימים במשרדו שבבית ההשקעות מיטב, בקומה ה־33 של מגדל בבני ברק, ממנה נפרסים נופי גוש דן עד הים התיכון, ולמרגלותיה קניון איילון, פארק הירקון וגם אצטדיון רמת גן. סטפק, שחגג לאחרונה 80, לא צופה לדבריו במשחקים או בהופעות הנערכות בו: "המשחק האחרון שראיתי באצטדיון רמת גן היה כשהייתי ילד, עם אחי הגדול. לא היו מושבים, זו הייתה גבעת כורכר", הוא נזכר וצוחק. "הלכנו לראות משחק היסטורי, ישראל נגד ברית המועצות (ב־1956). השחקנים היו יעקב חודורוב, שייע גלזר ונחום סטלמך. ברית המועצות ניצחה 2־1 אבל המשחק זכור בגלל הגול הישראלי".

● שאלות ותשובות | פטור כפול ממס: איך מרוויחים פעמיים מקרן ההשתלמות?
● כך הבוטים של וול סטריט גורפים רווחים מהפוסטים של טראמפ ב־Truth Social
● האיש העשיר בעולם איבד 130 מיליארד דולר בשבוע

לאחרונה חגג סטפק 80. המייסד של בית ההשקעות הגדול בישראל ומוותיקי שוק ההון המקומי, הקים את בית ההשקעות בשנת 1979 יחד עם שותפו דאז שלמה סימנובסקי, תפנית חדה עבור מי שהיה עד אז מורה להיסטוריה.

"כשהתחלתי בכלל לא היה מחשב", הוא נזכר, "המחשב הראשון נכנס ב־1983, ארבע שנים אחרי שהקמתי את מיטב", הוא נזכר. "זה היה העשור של האינפלציה המטורפת של מאות אחוזים בשנה, משבר ויסות מניות הבנקים ומה לא. היית נותן הוראות בבוקר על דף נייר, עם שם הלקוח, סוג ההוראה (קניה/ מכירה) וגם הגבלת 'לימיט', וידעת רק בסוף היום אם זה בוצע.

כמי שעומד בראש בית השקעות שמנהל כספים בהיקף המתקרב לחצי טריליון שקל, סטפק מפתיע כשהוא מספר ש"ברמה האישית, אני לא משקיע במניות ספציפיות אלא רק בקרנות נאמנות, אקטיביות או סל. בחיים לא קניתי עבור עצמי מניה אחת, אולי חוץ מגיל 20 ומשהו לפני שפתחתי את העסק", הוא מגלה. "ללקוחות כמובן השקעתי, אבל לא לעצמי, בגלל סיבות רגולטוריות ועוד, לא רציתי לערבב דברים".

במשרדו אין מחשב וגם לא מסך, מחזה נדיר עבור מנהל השקעות. "אחרי עשרות שנים בשוק כבר פיתחתי חיסון טבעי נגד ירידות בשווקים ותנודתיות. אני כבר לא מתרגש מזה. לפעמים אני מסתכל על הבורסה רק ב־12 בצהריים או ב־1".

"משקיע שלא יודע להפסיד לא יודע להרוויח"

לאחר ראלי של 1000% בשלוש השנים האחרונות, משקפת מניית מיטב להחזקותיה של משפחת סטפק (כ־27% מהמניות) שווי של יותר מ־3 מיליארד שקל, מה שהופך את המשפחה לבעלת הון עצום.

להיות עשיר הייתה השאיפה המרכזית שלך?
"לא. כשהתחלתי את העסק אמרתי לעצמי: אתה נכנס לעולם של שוק ההון שיש בו הרבה כסף ופיתויים. אתה צריך להיות סופר־ישר, ואתה לא בא לעשות 'סיבוב' - להרוויח מהר וללכת. המשכתי ללמד היסטוריה עוד 13 שנה אחרי שהקמתי את העסק, כי היה קשה להתפרנס.

"נושא ההוראה מאוד חזק אצלי. קראתי וחקרתי על הקשר בין כסף ועושר לבין אושר. המסקנה שלי היא שכסף לא הופך אותך לאדם מאושר. הכסף מקנה לך חיי נוחות, ונותן לך יותר אפשרויות וחוויות, אתה יכול להרשות לעצמך דברים שאחרים לא, כמו טיולים. חוויות כן יכולות לייצר לך אושר, למשל משפחה ונכדים. אצלי המשפחה עומדת בראש הסולם ונכדים זה מקור לאושר".

 סטפק בצעירותו משחק שחמט. ''משקיע שלא יודע להפסיד לא ידע להרוויח'' / צילום: משפחת סטפק

איך אתה רואה את החינוך הפיננסי שהדור הצעיר מקבל היום דרך הרשתות החברתיות?
"הצד החיובי זה המודעות. הצעירים הבינו שדרך השקעות בבורסה הם יכולים לשפר את מצבם הכלכלי. אבל הצד הרע זה שהם לא ערים לסיכונים שהם לוקחים. צריך להתחיל בסכומים קטנים ולפזר. העקרונות האלה למשקיעים החדשים לא תמיד ברורים. אני ממליץ לא לסכן משהו שלא תוכל לעמוד בו אם תפסיד וגם לדעת שזה עלול להסתיים בהפסד.

"משקיע שלא יודע להפסיד גם לא ידע להרוויח. רוב האנשים כשמפסידים על מניה 50% הם רוצים לחכות שהמחיר יחזור לקרן ואז ימכרו. זה חוסר הבנה וגם מראה על מטען אמוציונלי, כי הם לא יודעים להודות בטעות המקורית שלהם. הם אומרים לא הפסדתי כי זה על הנייר. זו שטות כמובן.

"סוג שני הוא של מי שקונה עוד יותר מאותו דבר בלי לבדוק למה הוא הפסיד כסף במניה, ואז הוא עלול להפסיד עוד. יכול להיות שהיו התפתחויות מאוד שליליות בחברה ולכן גם אם בעבר מחיר המניה היה מוצדק והוא עמד על שקל למשל, היום הוא לא מוצדק כשהוא חצי שקל".

"והסוג השלישי הוא משקיע שמרוויח בבורסה בהתחלה. הוא מתחיל לקבל ביטחון עצמי, כאילו שהוא פיצח את הקוד של הבורסה. ואז הוא מגדיל גם את סכום ההימור. זה כמו אחד שהולך לו קלף בקזינו. אנחנו יודעים איך זה נגמר".

למה הסטפקים לא מוכנים למכור את מיטב

מיטב הפך בשנים האחרונות לאימפרייה פיננסית שמנהלת 464 מיליארד שקל, עלייה של יותר מ־100% בשלוש וחצי שנים. מיטב מנהל חסכונות ציבור (פנסיה וגמל), קרנות נאמנות, אשראי (פנינסולה), וחשבונות מסחר עצמאי באמצעות מיטב טרייד - השחקן החוץ בנקאי הגדול ביותר, שכבר הגיע ל־130 אלף לקוחות. הכנסות בית ההשקעות עמדו אשתקד על כ־2 מיליארד שקל והרווח הנקי שלו הגיע ל־435 מיליון שקל (בנטרול השפעה של תביעות משפטיות).

על רקע הצמיחה המהירה בעסקי בית ההשקעות ובשווייו, החליטה לאחרונה קבוצת BRM של האחים אלי וניר ברקת, החולקת את השליטה במיטב עם משפחת סטפק, לחפש קונים להחזקותיה (24%), ששווי השוק שלהן האמיר ל־2.7 מיליארד שקל. הראלי במניית מיטב הפך אותה להשקעה הרווחית ביותר של האחים ברקת, אפילו יותר מהאקזיט המפורסם של השניים (ושותפם יובל רכבי) בחברת הסייבר צ'ק פוינט.

 צבי סטפק במשרדי מיטב בראשיתו של בית ההשקעות / צילום: משפחת סטפק

סטפק, אמר לגלובס מיד לאחר מכן ש"אין ל'סטפקים' שום כוונה למכור את המניות שלהם", לאחר שמימשו חלק קטן מהחזקותיהם תמורת 70 מיליון בשנה שעברה. הוא עצמו, אגב, העביר בשלהי העשור הקודם את החזקותיו בבית ההשקעות שייסד לידי שלושת ילדיו (בנו אבנר סטפק, המשמש כיו"ר מיטב; רחל, דוקטור לספרות עברית ועובדת בתחום הדיגיטל וה־AI במיטב; ואמיר, העובד ומתגורר בארה"ב).

סטפק לא מעוניין להתייחס היום למהלך המכירה של ברקת, אך באשר למשפחה שלו, הוא מסביר "אנחנו מאמינים מאוד בחברה. אנחנו רוצים לשמור על האחוז שלנו בחברה, גם כי צריך לעמוד בסף מסוים של הרגולטור מבחינת שליטה".

לפני כעשור סיכמתם על מכירת המניות שלכם במיטב לקרן זרה (XIO האירופאית-סינית) לפי שווי של 1.5 מיליארד שקל, עסקה שבסופו של דבר לא יצאה לפועל והיום בשווי של פי 8 אתם לא מוכרים?
"בסוף זה עניין של שיקולים אישיים של שלושת הילדים שלי. אז התאים להם למכור והיום לא. אסור אף פעם להגיד 'Never'. יכולים להיות שינויים בנסיבות החיים. זו לא רק שאלה של מחיר. יכול להיות מצב שהמחיר לדוגמה ייחתך בחצי, ובעוד חמש שנים בנסיבות אחרות הילדים כן ירצו למכור".

הוא ממוסיף באותו עניין כי "תמיד חינכתי את עצמי לחשוב שיש לי פחות ממה שיש לי וגם את הלקוחות. בשנות ה־80, לא היה מייל כדי לשלוח בזמן אמת ללקוח 'יש לך כך וכך שקלים'.

"שלחנו בדואר, בנייר, וכתבנו רשימה של המניות, כפול מחיר מניה, שווה כך וכך. האמת היא שבגלל האינפלציה המטורפת והתנודתיות בשוק, כתבנו מחיר מניה נמוך יותר, למשל 5.5 במקום 6 שקלים, עם סימן של גל, וכתבנו הערה שהשער מוטה כלפי מטה, כי עד שהמכתב הגיע ללקוחות לך תדע מה קרה עם השער".

"הבן שלי, אבנר, עובד בחברה מגיל 6"

כשהקמת את מיטב, תיארת לעצמך שהוא יהפוך לכזו אימפריה?
"לא, זה גם לא היה משאת נפש גדולה. היה לי הרבה מזל, כשהקמנו את מיטב שוק ההון היה בתולי ונשלט ע"י הבנקים. היו מעט בתי השקעות ולא כולם התנהלו באופן מקצועי. היינו הראשונים לפרסם ניתוחים בעיתונים הכלכליים".

"אבל הבנתי בשלב מוקדם את היתרון לגודל בתעשייה שלנו ולכן האסטרטגיה העסקית הייתה מיזוגים ורכישות. ההוצאות לא גדלות באותו קצב של ההכנסות, כי באמצעות אותה תשתית מקבלים יותר הכנסות (ומשם זה יורד לשורת הרווח). אבנר בני עובד בחברה מאז שהיה בן 6. הוא עשה יותר מ־40 רכישות בשלושים השנים האחרונות, יחד עם אילן" (רביב, מנכ"ל מיטב).

המיזוג הגדול ביותר בוצע בשנת 2013, אז התאחד עם דש של האחים ברקת, כשאת הפריצה הגדולה שלו קדימה חייב מיטב לרפורמה שחוללו מסקנות ועדת בכר מ־2005, שהפרידה את ניהול חסכונות הציבור מהבנקים, במטרה להפחית את הריכוזיות בשוק ההון והעבירה כוח לבתי ההשקעות.

 מימין: צבי סטפק עם בנו אבנר ואימו אסתר. 1985 / צילום: משפחת סטפק

"לפעמים אני רוצה שיהיו ירידות בשוק"

כשאנחנו מבקשים מסטפק להתייחס למצב בשווקים היום, הוא נחרץ ויש לו גם המלצה ברורה: להקטין בהקדם את החשיפה למניות. "אחרי עשור מטורף של תשואות שהיה עד עכשיו, אני לא חושב, וספק אם יש מי שחושב, שאפשר יהיה להשיג בעשר השנים הקרובות את התשואות שהשגנו בעשור האחרון.

"ה־AI בהחלט יעלה את הפריון בטווח הארוך, בעיני אפילו יותר בחברות פיננסים ולאו דווקא בענקיות הטכנולוגיה 'המופלאות' שכולם מדברים עליהן.

"אבל אף אחד לא יודע לאן זה יוביל ומה למשל יקרה בתקופה של אבטלה גבוהה. אנשים בתקופת אבטלה גבוהה לא יקנו דירות, מכוניות או השקעות. מכאן ועד לחשוב שהתשואות של שוק המניות יהיו דו־ספרתיות כל שנה, ודו־ספרתיות גבוהות, המרחק גדול. לא הגיוני שנראה בעשור הקרוב תשואות שמתקרבות בכלל לעשור הקודם. לא נכון לבנות על 'מה שהיה הוא שיהיה'", פוסק סטפק.

"לפי מודל הפד (הבנק המרכזי של ארה"ב), תשואת האג"ח של ממשלת ארה"ב ל־10 עומדת על 4.6%, כלומר מכפיל 22. כשבודקים היום את רמת שוק המניות מול האלטרנטיבה של איגרות החוב רואים שגם במניות הוא בערך 22.

"לכן המסקנה התיאורטית היא לקנות אג"ח ולא מניות, למה לקחת סיכון נוסף במניות? גם לפי המודל של פרופ' רוברט שילר, חתן פרס נובל, המכפיל הממוצע ל־10 שנים (בחישוב של שילר) הוא 16-17. כיום המכפיל שלו עומד על יותר מ־40, פי שניים וחצי מהממוצע. הפעם האחרונה שהמדד הגיע לרמות כאלה היה בסוף 2021 ואז השוק ירד ביותר מ־20%, כלומר הוא קלע. שילר אמר עוד דבר: אם המכפיל הגבוה מתחבר לשאננות של המשקיעים, שכולם בטוחים שהשוק ימשיך לעלות, זה עוד תמרור אזהרה. רואים את השאננות דרך מדד הוויקס (VIX) שנמ צא ברמות נמוכות.

"המסקנה שלי היא לא 'אל תשקיע במניות', כי תמיד צריך להיות במניות. רק המינון צריך להשתנות, וכעת צריך להקטין חשיפה.

"הגישה שלי בכלל היא לפעול נגד המגמה, גם בעליות, ועוד יותר בירידות. זה החיסון שדיברתי עליו. לפעמים אני רוצה שתהיינה ירידות, כדי שייווצרו הזדמנויות. מקובל לחשוב שמנהל השקעות תמיד רוצה שיהיו עליות אבל כשהשוק יקר, אם אתה שומר על מזומנים ושיעור נזילות גבוה אתה רוצה לנצל ירידות. במשבר 2008 כמובן נפגענו כי השוק ירד מאוד חזק (נפל ב־50%, נ"א), אבל אם מסתכלים על 2008-2009 יחד יצאנו טוב מאוד מהמשבר הזה, כי פעלנו נגד המגמה. זה לא קל לפעול נגד המגמה, כי יש לחצים וצריך עמידות מול לקוחות".

ברמה האישית אתה מחזיק כיום מזומן?
"בהחלט, אפילו הרבה, כי השוק האמריקאי יקר, וגם בישראל הוא ממש לא זול. אירופה זולה יותר וגם השווקים המתעוררים ואנחנו למשל ממליצים היום על מדינות כמו הודו ויפן. השוק הישראלי יכול לעשות מהלך חיובי מעבר לרמה הנוכחית, אבל כדי שזה יקרה צריך שינוי משטר באיראן, שוק המניות הישראלי יגיב בחיוב לקריסה של המשטר באיראן כי זה גם יפתח פתח להרחבת הסכמי אברהם. גם שינוי פוליטי בישראל, אם הממשלה הבאה תהיה שונה מהנוכחית, ותהיה יציבה, השוק יגיב לזה בחיוב בטווח הקצר. אבל זו תהיה עליה מוגבלת וקצרת זמן כי יש הרבה מה לתקן במדינה וזה עולה כסף".

אם אתה חושב שהשוק יקר, למה אתה לא מוכר את כל המניות?
"אחת הסיבות שאני יושב במזומן ובאחוז מניות יחסית נמוך דרך קרנות, היא ההחזקה של המשפחה שלי במניית מיטב. אני לא רוצה לייצר תלות בשוק ההון. כל השנים השקעתי באפיק המנייתי אבל בשנה האחרונה השקעתי בקופת גמל להשקעה במסלול של רק 25% מניות (ו־75% אג"ח), כדי קצת לאזן, הורדתי קצת הילוך. אני חושב שכיום המסלול הזה ייתן לא פחות מאשר המנייתי אבל אני לא אוהב לעשות שינויים דרמטיים.

"בנוסף, יש מושג שבעיניי יש לו חשיבות עצומה ופחות מדי מתייחסים אליו: מחיר הטעות. עם כל הכבוד לי, יכול להיות שאני צודק ואני יכול גם לטעות. גם כשניהלתי השקעות של לקוחות, תמיד שאלתי את עצמי מה מחיר הטעות. מי שמשלם אותו זה גם הלקוח וגם אתה ברמה העסקית. אם אתה מתרגם את מה שאתה חושב בצורה קיצונית מדי, זו מלכודת כי מחיר הטעות יכול להיות הרסני. אתה יכול להיות צודק לגמרי בתחזית שלך, אבל מה יקרה אם בעוד שבועיים יתרחש אירוע שמשנה את כל התמונה? מלחמה, מגפה, משהו לא צפוי. אתה חייב לשמור מרווח ביטחון לאפשרות שטעית. ראינו שזה קרה לכל מיני גופים אחרים שנפגעו מזה שהלכו עד הסוף עם המחשבה שלהם. לא מספיק מנהלי השקעות מבינים את זה, בטח לא הצעירים".

מה הסיכונים העיקריים שיכולים להביא לנפילה בשווקים?
"אחד הסיכונים הכי גדולים בעיניי זה אם סין תפלוש לטיוואן או אפילו תטיל עליה מצור ימי. כל תעשיית השבבים בעולם תחטוף תפנית מוחלטת, וכל השווקים בעולם יירדו בעשרות אחוזים במכה, אולי תוך יומיים שלושה, כי שום דבר לא יכול לזוז היום בלי שבבים".

"החברה שעלולה לקרוס - אורקל"

"סיכון נוסף הוא השקעות העתק ב־AI. אם השוק פתאום יחשוב שזה יסתיים רע מבחינת תשואה על ההשקעה, עם כל השקעות ההון (CAPEX) ייעצרו זו בעיה. רואים שהן מגייסות חוב והספרד (מרווח מול אג"ח ממשלתית, נ"א) התרחבו בצורה דרמטית. המינוף של החברות הללו יגדל ואני מעריך שבסוף תהיה שם קריסה של אחת החברות. מספיק קריסה של אחת מהן וזה יקרין על כל השוק האמריקאי וגם עלינו. אם אני צריך לנחש, זו תהיה אורקל.

"בישראל, הסיכון המרכזי הוא האטה כלכלית ומיתון. ענף ההייטק הוא זרז להתפתחות הכלכלית בישראל, ואם ענף ההייטק בעולם ובישראל נפגע, זה משפיע על הכל".

"יותר משתלם לשכור דירה - בתנאי אחד"

בסיום הראיון הסכים סטפק לשתף את דעתו לגבי כמה סוגיות השקעה.

נדל"ן או מניות?
"מניות. אבל כן דירה למגורים. אגב, אם השאלה היא אם לקנות דירה או לשכור, החישוב הכלכלי מראה שעדיף לשכור דירה ולהשקיע את הכסף בשוק ההון ולא להשקיע את הכסף בבלוקים, ובלבד שיש לך אפשרות לחוזה שכירות ארוך טווח".

קריפטו? כידוע בנך אבנר מאוד בעד.
"אני מתייחס לזה בהסתייגות למרות שלאחרונה התחלתי להסתכל על זה יותר. יש לי קושי עם דברים שאני לא יכול להסביר ולנתח פונדמנטלית".

תל אביב או וול סטריט?
"גם וגם. שני שלישים בהשקעות בחו"ל, ולא רק ארה"ב ושליש בישראל".

אתה מאוד בעד זהב.
"נכון אך גם הזהב יודע לרדת, הוא ירד בכמעט 30% מהשיא בתחילת השנה ל־4,100 דולר. צריך להחזיק בפרופורציה מסוימת מול השקעה במניות. אם אתה מחזיק 35% במניות תשקיע 5%־6% בזהב. זה לא תמיד מוכיח את עצמו אבל לאורך זמן הזהב הוא מענה למשברים בשוק ההון. גם אם הוא יירד עכשיו עוד 10%־15% בראייה לשנת 2030, אני חושב שמחיר הזהב יגיע ליותר מכפול".

טיפ למשקיעים?
"בשוק ההון צריך סבלנות, כמו של בדואי במדבר, עם עקביות ועקשנות אבל גם גמישות במחשבה שלך. ההסתכלות היא ארוכת טווח, אפשר לעשות פעולות קצרות ולהרוויח על מניה תוך חודש 20%, אבל הגרעין של התיק, אחוז גדול של ההשקעות, צריך להיות השקעות טובות שאיתרת ואתה מחזיק אותן שנים ולא מחליף כל יומיים".