אפקט הריבאונד והחשבון שיגיע: האם כלכלת ישראל תזנק גם אחרי המלחמה הזו?

אחד השקפים הראשונים במצגת שהכינו בבנק ישראל עבור ועדת הכספים של הכנסת בינואר הציג זווית אופטימית. הכותרת: "הכלכלה הישראלית התאוששה בעבר במהירות ממשברים גיאו־פוליטיים. גם כעת, לאחר הפגיעה הניכרת עם פרוץ המלחמה, המשק הפגין עמידות".

● הממשלה תאשר כ־5 מיליארד שקל בכספים קואליציוניים
● פחות טוב במבט שני: הצמיחה ב-2025 עודכנה מעט כלפי מטה

על פי הנתונים, במהלך 25 השנים האחרונות, מבצעים צבאיים גרמו לשחיקה בשיעורי הצמיחה הרבעוניים, אך לאחר מכן חלה התאוששות חדה. מגמה זו נכונה לאורך השנים, החל משנות האינתיפאדה השנייה ומלחמת לבנון השנייה, דרך מבצעים שונים בעזה, דוגמת עופרת יצוקה, עמוד ענן, צוק איתן ושומר החומות, ועד למלחמת חרבות ברזל ומבצע "עם כלביא". כך למשל, מבצע "עם כלביא" באיראן בחודש יוני האחרון הביא לפגיעה של 4.6% באותו רבעון, כשלאחר מכן הצמיחה קפצה ל־11%.

בבנק ישראל נוהגים להדגיש כיצד צמיחת המשק לאחר מבצעים צבאיים "מפצה" על תקופות מתוחות המלוות בירידה בצמיחה, וייתכן שזו אחת הסיבות לכך שמדדי המניות בישראל מציגים ביצועי יתר ביחס לעולם מאז פרוץ מבצע "שאגת הארי". עם זאת, לצד הפוטנציאל המגולם בשווקים, מומחים מזהירים מפגיעה כלכלית ארוכת טווח שתפגע גם בצמיחה לאורך שנים.

גם הנגיד עצמו, פרופ' אמיר ירון, ציין בוועדת הכספים כי הפער בתוצר ביחס לציפיות עומד על 3.5% לעומת התחזית אילולא פרצה המלחמה, כך שקו המגמה ירד. לצד זאת הוא ציין את התלהבות המשקיעים מהפעילות הכלכלית גם במצבי מלחמה. "מגיע טיל מתימן, אנשים נכנסים לממ"ד ל־15 דקות לאחר מכן הם בים, במסעדות ובשוק העבודה", הוא אמר.

באוצר מציגים גישה דומה. מחד, הם מתייחסים לסיכונים הגיאו־פוליטיים ולחשש מפגיעה באמון המשקיעים הזרים בישראל. מאידך, הם מצביעים על הזדמנויות שעשויות להיפתח, כגון חידוש הליכי הנורמליזציה, האצה בייצוא הביטחוני, רגיעה במלחמת הסחר ועוד. באוצר מדגישים כי אם המלחמה הנוכחית באיראן תהיה דומה לזו שהייתה ביוני אשתקד, הפגיעה בצמיחה לא תהיה משמעותית וייתכן שהיא "תתקזז" ברבעונים הבאים, בהתבסס על מקרים קודמים. עם זאת, המסגרות הפיסקליות של המדינה צפויות להיפגע, כלומר תהיה לכך השפעה על הגירעון הממשלתי ועל יחס החוב־תוצר של המדינה.

הכלכלן הראשי לשעבר מטיל ספק

לדברי יואל נווה, לשעבר הכלכלן הראשי במשרד האוצר, "למשק קיים פוטנציאל צמיחה מסוים שלא מגיע לידי מימוש או 'פיצוי' בתקופת מלחמה. כשהמלחמה דועכת, חל תיקון בצמיחה: אנשים מפצים על צריכה שלא התבצעה ויש גידול משמעותי בהשקעות, למשל בבנייה. עם זאת, התופעה רלוונטית בעיקר למבצעים צבאיים קצרים".

הפעם, לדברי נווה, המצב מורכב יותר. המלחמה המתמשכת מאז 7 באוקטובר גוררת השלכות ארוכות טווח ועלויות כבדות, ולכן ה־OECD וקרן המטבע הורידו את תחזית הצמיחה. "גורמים נוספים שמחריפים את ההשלכות כוללים הגירה שלילית מישראל בשנתיים האחרונות, בעיקר של אנשים עם תרומה משמעותית לכלכלה. בנוסף, הצמיחה מושפעת מצמצום גידול האוכלוסייה ותרומה יחסית נמוכה יותר לכלכלה של הציבור שגדל בקצב מהיר יותר", הוא אומר.

הוא מוסיף כי הגידול הפרממנטי בהוצאות הביטחון יכביד גם הוא: "עד עכשיו מימנו את זה באמצעות מסים וגירעון שהביא את החוב לרמה גבוהה שמושתת עליו ריבית גבוהה גם כן. דבר נוסף שצריך לזכור, הוא שהרכב התוצר ב־2025 שונה מהרכבו ב־2022 - כי החלק של הממשלה גדול יותר. אלו לא השקעות אלא הוצאות ביטחוניות".

התרחיש האופטימי: "פתח משמעותי לצמיחה"

יניב בר, ראש תחום כלכלה בבנק לאומי, מציג שני תרחישים אפשריים ומנתח את ההבדלים בין המציאות הנוכחית למקרי העבר. "כשבוחנים את הנתונים הללו אנחנו רואים הבדל בין שתי קבוצות - אירועים מקומיים וגלובליים. בגלובליים, כמו בקורונה למשל, ראינו התאוששות מהירה יותר של המשק הישראלי ביחס לממוצע ה־OECD בשל מבנה המשק שלנו".

"באירוע מקומי יש שאלה מורכבת יותר", אומר בר, ומוסיף כי "המבצע הקודם באיראן הגיע לאחר חיסול נסראללה ומבצע הביפרים וראינו אופטימיות בשווקים. כעת נותרה השאלה אם המלחמה הנוכחית תהיה דומה לעם כלביא או לא. אז הסביבה הייתה שונה אז - מדובר היה באירוע מקומי לצד רגיעה לאחר החששות ממכסי טראמפ ולפני הבוסט הגדול של מניות ה־AI, וזה עזר מאוד להתאוששות.

"היום אנו נמצאים בנקודה שונה - מדובר באירוע גלובלי. אנו רואים כי המדדים הישראליים, בדומה לאירועים גלובליים קודמים, מציגים ביצועים טובים יותר. בתרחיש מרכזי של מלחמה שלא תארך יותר מחודש, צפויה ירידה דומה לזו שהייתה במבצע 'עם כלביא', אך עם התאוששות מתונה יותר, שלהערכתנו תפחית את תחזית הצמיחה לסוף השנה כך שתעמוד על 4%. כמו כן, אנו צפויים לראות ירידה באיום, שתגרור ירידה בפרמיית הסיכון והתחזקות של השקל. בתרחיש חמור יותר, הפגיעה תהיה משמעותית יותר. בתרחיש אופטימי, הכולל הרחבת הסכמי שלום, ייפתח פתח משמעותי לצמיחת המשק, באופן שלא היינו רואים אלמלא המלחמה".

השוק ופרמיית הסיכון בכיוונים שונים

בבית ההשקעות IBI פרסמו השבוע סקירה שבה הדגישו את הפער בין הביצועים של מדדי המניות המקומיים לבין פרמיית הסיכון שמגולמת בשווקים ביחס לישראל. "בניגוד לאופטימיות הגבוהה שאפיינה את השוק הישראלי בשבוע האחרון, פרמיית הסיכון הנגזרת מה־CDS (ביטוח מפני חדלות פירעון של האג"ח, א"ז) לחמש שנים של מדינת ישראל נותרה ברמות הגבוהות".

עוד נכתב כי "השוק המקומי בחר להתמקד בתרחיש האופטימי של היום שאחרי המלחמה, מתוך ציפייה לתוצאות חיוביות הן מבחינת אופי המשטר באיראן והן מבחינת התקדמות מדינית, שיחד יובילו לצמיחה גבוהה יותר ולירידה בפרמיית הסיכון. לפיכך, אנו מעריכים כי על רקע הביצועים החזקים בשבוע האחרון בפרט ובחודשים האחרונים בכלל, השוק המקומי, כולל השקל, הפכו לפגיעים יותר לתרחיש של התארכות המלחמה".

גם נווה מציג גישה דומה: "לדעתי השוק נוהג באופוריה שלא מגלמת את רמת הסיכון. חלק מזה היא נטייתם של מוסדיים בישראל לראות את המדינה כחסרת סיכון".

גם אלכס זבז'ינסקי, הכלכלן הראשי של בית ההשקעות מיטב, מצנן מעט את ההתלהבות וטוען שממד הזמן הוא החשוב ביותר. "ניתוק בולט של השווקים בישראל יכול להיות מוצדק אם המלחמה תהיה קצרה ומוצלחת. ואולם, אם היא תתארך ותגרום נזק ניכר לכלכלה העולמית, ישראל תפגע כמו שאר המדינות עקב תלותה במה שקורה בעולם. התנהגות השווקים בעולם מגלמת סיכוי לא מבוטל לתרחיש שלילי, אך לא התנהגות השוק המקומי", אמר.