וול סטריט דורשת קבלות: שינוי התפיסה שמאיים על ראלי מניות השבבים

"משהו השתבש לחלוטין". כך בחר מנכ"ל פלנטיר , אלכס קארפ, לתאר השבוע את האופן שבו תעשיית הבינה המלאכותית (AI) מוכרת כיום את מוצריה. בריאיון ל־CNBC טען קארפ כי השיח סביב ה־AI הפך ממוקד מדי במכירת טוקנים (יחידות שימוש של עובדי ב־AI) וביכולות טכנולוגיות, בעוד שהלקוחות הארגוניים מחפשים דבר פשוט בהרבה: החזר השקעה ברור.

● משווי של מיליארד שקל ל־50 מיליון: חקירת FBI הקריסה את מניית אלארום
● עם אקזיט של 300 מיליון דולר, הסטארט-אפ המפתיע של אנשי שוק ההון

לדבריו, מנהלים אינם רוצים רק גישה למודל החזק ביותר, אלא רוצים לדעת כיצד הטכנולוגיה מגדילה הכנסות, חוסכת בעלויות ומשפרת את היתרון התחרותי שלהם.

האמירה של קארפ לא נשמעה בחלל ריק. היא מגיעה בתקופה שבה אחת המגמות הבולטות ביותר בוול סטריט בשנה האחרונה מתחילה לאבד מומנטום. בשנתיים האחרונות נהנו מניות השבבים מראלי חסר תקדים, בהובלת אנבידיה ובהמשך גם יצרניות הזיכרון מיקרון, סאנדיסק, SK Hynix וסמסונג, שנהנו מביקוש גובר לרכיבי זיכרון מתקדמים המשמשים שרתי AI.

אלא שבשבועות האחרונים התמונה השתנתה. מדד השבבים של פילדלפיה רשם את אחד התיקונים החדים שלו השנה, מניות כמו מיקרון וסאנדיסק איבדו בתוך ימים יותר מעשירית מערכן, וגם ברודקום, AMD וחברות ציוד שבבים נסחרו בתנודתיות חריגה. במקביל, יותר ויותר אנליסטים החלו לתהות אם התמחורים שאליהם הגיעו מניות הסקטור עדיין משקפים את היסודות העסקיים.

 אלכס קארפ, מנכ''ל פלנטיר / צילום: ap, Thibault Camus

עם זאת, לא מדובר בשינוי בגישה כלפי הבינה המלאכותית עצמה. כמעט אף אחד מהגורמים הבולטים בשוק אינו טוען שהביקוש לכוח מחשוב, למרכזי נתונים ולשבבים מתקדמים עומד להיעלם. להפך, מרבית התחזיות עדיין צופות המשך השקעות מאסיביות מצד מיקרוסופט, מטא, אמזון ואלפבית. השינוי הוא במקום אחר. כעת, הדיון עובר בהדרגה מהשאלה מי בונה את תשתיות המהפכה לשאלה מי יצליח למסחר אותה.

מניות שבבי הזיכרון בלטו

מאז השקת ChatGPT בסוף 2022, ובעקבות המרוץ לפיתוח מודלי שפה מתקדמים, נהנתה תעשיית השבבים מאחד ממחזורי הצמיחה המרשימים בתולדותיה. ענקיות הטכנולוגיה, ובהן מיקרוסופט, מטא, אמזון ואלפבית, הכריזו בזו אחר זו על השקעות של מאות מיליארדי דולרים בהרחבת מרכזי נתונים, רכישת שבבים והקמת תשתיות מחשוב ייעודיות לבינה מלאכותית. כל הכרזה כזו סיפקה רוח גבית נוספת למניות החברות שסיפקו את החומרה שעליה נשען המרוץ.

מי שבלטו במיוחד היו יצרניות שבבי הזיכרון. מיקרון , SK Hynix וסמסונג נהנו מביקוש חסר תקדים לרכיבי HBM, שנחשבים כיום לאחד המרכיבים הקריטיים להפעלת מאיצי הבינה המלאכותית של אנבידיה ושל יצרניות נוספות. במקביל נהנו גם יצרניות ציוד השבבים כמו Applied Materials, Lam Research ו־KLA מהגידול בהשקעות במפעלי ייצור, בעוד אנבידיה וברודקום המשיכו ליהנות מהביקוש למעבדי AI ולשבבים ייעודיים.

מבחינת המשקיעים, אלה היו "האתים והמכושים" של הבהלה לזהב של הבינה המלאכותית. גם אם עדיין לא היה ברור מי תהיה החברה שתפיק את ההכנסות הגדולות ביותר מהמהפכה, היה ברור שכל מי שבונה מודלים זקוק לשבבים, לזיכרון ולכוח מחשוב.

התוצאה הייתה ראלי יוצא דופן. מדד השבבים של פילדלפיה הציג ביצועים עודפים משמעותיים לעומת מדדי הטכנולוגיה הרחבים, כאשר מניות הזיכרון הובילו חלק גדול מהעליות

במקביל, חלק מענקיות הענן, ובהן מיקרוסופט, מטא ואמזון, דווקא פיגרו בתקופות מסוימות אחרי ביצועי מניות החומרה, אף שהן עצמן מממנות את עיקר ההשקעות בתשתיות ה־AI. הפער הזה הוביל גם אסטרטגים בג'יי פי מורגן להעריך כי בשלב מסוים מרכז הכובד עשוי לעבור מהחברות שמוכרות את התשתיות אל החברות שיצליחו להפיק מהן ערך עסקי ולהפוך את ההשקעות העצומות להכנסות.

דווקא ההצלחה חסרת התקדים של יצרניות השבבים היא שהחלה לעורר סימני שאלה. ככל שהמכפילים טיפסו והמשקיעים המשיכו להזרים הון לסקטור, כך גבר החשש שהשוק מתמחר תרחיש כמעט מושלם, שבו ההשקעות בתשתיות ימשיכו לצמוח באותו הקצב במשך שנים. על הרקע הזה, כל סימן להאטה אפשרית, שינוי בסנטימנט או דרישה גוברת מצד המשקיעים לראות החזר ממשי על ההשקעות, הפך לזרז למימושי רווחים ולדיון מחודש בשאלה האם השלב הבא של מהפכת ה־AI יהיה שייך דווקא לחברות שיצליחו כאמור להפוך את התשתיות הללו למנוע רווחים.

"תיקון בריא" לאחר ראלי חריג?

התיקון שנרשם בשבועות האחרונים אינו מוסבר בגורם אחד. בשוק מצביעים על שילוב של מימושי רווחים לאחר העליות החריגות, חשש מהערכות שווי גבוהות, אי ודאות סביב סביבת הריבית ורוטציה של כספים ממניות חומרה אל חברות תוכנה הנתפסות כמועמדות ליהנות מהשלב הבא של מהפכת ה־AI.

במקביל החלו להופיע גם קולות ספקניים יותר. אחד הבולטים שבהם היה המשקיע מייקל ברי, שהתפרסם בזכות ההימור שלו נגד שוק המשכנתאות לפני המשבר הפיננסי של 2008. ברי חשף פוזיציות שורט על מספר מניות שבבים, ובהן גם מיקרון, וטען כי חלק מהראלי במניות ה־AI נשען יותר על התלהבות המשקיעים ופחות על יסודות עסקיים. הוא אף הזהיר כי מחירי חלק ממניות השבבים התרחקו באופן חריג מהממוצעים ההיסטוריים שלהן והזכיר את אופיו המחזורי של ענף הזיכרון.

השאלה המרכזית שמעסיקה את השווקים

לא כולם רואים בירידות האחרונות סימן לשינוי מגמה. מניית סאנדיסק, למשל, צנחה בכ־14% ביום מסחר אחד כחלק מהמימושים במניות הזיכרון, למרות שבאותו שבוע העלו גם ברנשטיין וגם בנק אוף אמריקה את מחירי היעד של המניה והותירו המלצות קנייה. שני בתי ההשקעות העריכו כי המחסור בשוק רכיבי ה־NAND עשוי להימשך גם בשנים הקרובות וכי יסודות הפעילות של החברה נותרו חזקים. מבחינתם, הירידות האחרונות משקפות בעיקר שינוי בסנטימנט של המשקיעים ולא הרעה מהותית בפעילות העסקית.

גם סטיבן שנפלד, מנכ"ל MarketVector Indexes, סבור שמוקדם להספיד את סקטור השבבים. לדבריו, הירידות האחרונות הן "תיקון בריא" לאחר ראלי חריג שנמשך חודשים ארוכים. להערכתו, מימושי רווחים הם חלק טבעי ממחזורי השוק, כל עוד ענקיות הטכנולוגיה ממשיכות להשקיע סכומי עתק במרכזי נתונים ובתשתיות AI. במילים אחרות, גם מי שסבורים שהתמחורים דורשים התאמה אינם בהכרח מערערים על הכיוון ארוך הטווח של הענף.

על הרקע הזה, קיבלו דבריו של אלכס קארפ משמעות רחבה יותר. קארפ לא דיבר רק על פלנטיר או על המתחרות שלה. הוא הציף את אחת השאלות המרכזיות שמעסיקות כיום ארגונים גדולים: האם הבינה המלאכותית באמת משפרת את העסק, מגדילה הכנסות ויוצרת יתרון תחרותי, או שהיא עדיין בעיקר מנוע להוצאות עתק על תשתיות? ייתכן שזו גם השאלה שמתחילה להעסיק את וול סטריט.